高瑞东 、王佳雯(高瑞东 系光大证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事)
核心观点
在近两年的跟踪过程中,ag凯发_凯发一触即发构建的A股市场情绪指数,在市场情绪转换时起到了快速提示作用。现在ag凯发_凯发一触即发尝试从这三个角度,分析本轮上涨行情有哪些特征,本轮上涨演绎到了何种阶段。
核心观点:
开年以来,权益市场表现亮眼,但结构上依然呈现分化,科技板块因催化剂频出而领涨,顺周期板块则依然处于分歧中。当前至4月份财报季仍有一段时间,在盈利数据指引不足的情况下,市场的情绪演绎可能对阶段性行情有较强的影响,本文尝试从三个维度对市场情绪进行观察。
从量价指标看,交易情绪高涨但尚未过热。 ag凯发_凯发一触即发观察到指标出现以下变化:①换手率绝对值高,但边际放缓;②从价格结构看,超过过去一年均价的个股数量占比达到八成;③从交易结构看,龙头股成交集中度快速提升,但尚不极致;④从市场动能看,当前创新高个股占比不高。综合来看,春节以来的上涨行情更像是结构性行情主导,多数个股价格边际修复但仍未走出上一波大涨后的调整区间。对应市场情绪有所升温,但尚未过热。
从资金指标看,资金仍有进入空间。 ag凯发_凯发一触即发观察到指标出现以下变化:①从杠杆资金看,融资余额与融资买入额快速上行,融资买入占比上升至历史高位;②从公募资金看,Wind估算的开放式基金股票投资比例大幅上行;③从增量资金看,基金发行环境边际回暖,但仍未见到积极的规模扩张。综合来看,杠杆资金和主动型股票基金已经充分表达了自身的乐观预期,或需要更多的增量资金进场,否则大概率需要通过板块间轮动消化这段时间的上涨。
从比价指标看,股票估值有所抬升。 ag凯发_凯发一触即发观察到指标出现以下变化:①从股权溢价率看,当前股市性价比有所回落;②从股债收益差看,权益市场表现相对强势,债券市场相对偏弱,股债收益差的60日均值处于近2年中高分位;③从股指期货升贴水看,近期沪深300期货小幅贴水。综合来看,随着股债走势再平衡,股票市场的性价比相对下降,但仍有一定吸引力。且从股指期货表现来看,市场情绪回暖但相对理性。
总结来看, 春节以来的股市上涨的特征为:科技板块结构性行情较强,市场整体股价整体有所改善,但仍有较大比例个股处于调整状态。杠杆资金和公募基金仓位快速提升,已经较为充分表达了自身的乐观情绪。行情的持续可能还需要看到更多增量资金流入,否则市场或需要经过“高切低”来消化上涨。
风险提示: 历史经验和指标可能存在失效风险,不同区间统计可能存在结论差异风险,宏观经济超预期波动风险,地缘政治形势超预期演变。
引言
ag凯发_凯发一触即发于2023年9月4日外发的报告《市场情绪,看不见的另一只手——<光大投资时钟>第四篇》,从A股量价数据、资金流向与结构、同其他资产价格比三个角度衡量市场情绪。在近两年的跟踪过程中,ag凯发_凯发一触即发构建的A股市场情绪指数,与实际市场走势贴合度较高,并且上下界限相对稳定,在市场情绪转换时可以起到快速提示作用。现在ag凯发_凯发一触即发尝试从这三个角度,分析本轮上涨行情有哪些特征,本轮上涨演绎到了何种阶段。
一、三个维度观察当前市场情绪
2025年开年以来,权益市场表现亮眼,但结构上依然呈现分化,科技板块因催化剂频出而领涨,顺周期板块则依然处于分歧中。当前至4月份财报季仍有一段时间,在盈利数据指引不足的情况下,市场的情绪演绎可能对阶段性行情有较强的影响,本文尝试从三个维度对市场情绪进行观察。
从量价指标看,交易情绪高涨但尚未过热。 ag凯发_凯发一触即发观察到指标出现以下变化:①换手率绝对值高,但边际放缓;②从价格结构看,超过过去一年均价的个股数量占比达到八成;③从交易结构看,龙头股成交集中度快速提升,但尚不极致;④从市场动能看,当前创新高个股占比不高。综合来看,春节以来的上涨行情更像是结构性行情主导,多数个股价格边际修复但仍未走出上一波大涨后的调整区间。对应市场情绪有所升温,但尚未过热。
从资金指标看,资金仍有进入空间。 ag凯发_凯发一触即发观察到指标出现以下变化:①从杠杆资金看,融资余额与融资买入额快速上行,融资买入占比上升至历史高位;②从公募资金看,Wind估算的开放式基金股票投资比例大幅上行;③从增量资金看,基金发行环境边际回暖,但仍未见到积极的规模扩张。综合来看,杠杆资金和主动型股票基金已经充分表达了自身的乐观预期,或需要更多的增量资金进�。裨虼蟾怕市枰ü蹇榧渎侄舛问奔涞纳险�。
从比价指标看,股票估值有所抬升。 ag凯发_凯发一触即发观察到指标出现以下变化:①从股权溢价率看,当前股市性价比有所回落;②从股债收益差看,权益市场表现相对强势,债券市场相对偏弱,股债收益差的60日均值处于近2年中高分位;③从股指期货升贴水看,近期沪深300期货小幅贴水。综合来看,随着股债走势再平衡,股票市场的性价比相对下降,但仍有一定吸引力。且股指期货表现来看,市场情绪回暖但相对理性。
总结来看 ,春节以来的股市上涨的特征为,科技板块结构性行情较强,市场整体股价整体有所改善,但仍有较大比例个股处于调整状态。杠杆资金和公募基金仓位快速提升,已经较为充分表达了自身的乐观情绪。行情的持续可能还需要看到更多增量资金流入,否则市场或需要经过“高切低”来消化上涨。
二、从量价视角看,交易情绪高涨但尚未过热
在量价视角中,ag凯发_凯发一触即发选择了四个细分指标来观测市场情绪,分别是衡量交易热情的换手率、反映价格结构的强势股占比、反映交易结构的龙头股成交额占比、以及反映市场动能强弱的创新高个股占比。
换手率绝对值高,但边际放缓。 当前(2025年3月10日,下同),wind全A股换手率20日移动平均值为1.99%,较春节后首个交易日(2025年2月5日)下行约0.05个百分点。从绝对水平来看,2%左右的换手率位于近2年来的89%分位,并不算低。
但春节后的上涨中,并未见到换手率的快速攀升,反而市场的换手率有所放缓。对比2024年9月下旬的上涨来看,彼时市场换手率快速攀升,但情绪过热后很快转跌。本轮市场情绪热度上升,但换手率指标显示资金仍相对理性,并未走向过热。
从价格结构看,超过过去一年均价的个股数量占比达到八成。 本文使用全市场超过250日均线的个股数量占比,来反映市场股票价格走势一致性程度。当前,市场中突破过去一年均价的个股数量占比为82%,较春节后首个交易日增加12个百分点左右。
一方面,突破年线个股数量增多意味着,市场有部分资金轮动至低价股,推升了行情的普涨性,资金进行内部“高切低”轮动有利于上涨行情的持续。
另一方面,2007年至今,该指标多数时间运行在[10%,90%]区间,走势与市场价格相对同步,曾有3次向上突破90%、7次向下突破10%,这10次都对应了较大幅度的价格反转。当前指标距离敏感区间上限还有8个百分点左右的空间,尚未构成反转信号。
从交易结构看,龙头股成交集中度快速提升,但尚不极致。 ag凯发_凯发一触即发计算每日市场中涨幅前20%的个股成交额占市场总成交额的比重,来反映市场交易中龙头股票与非头部收益股票的交易热情强弱。
当前,龙头股成交额占比约26.8%,绝对水平并不高。但从分位数来看,当前位于该指标近2年70%左右的分位,相对较高。
结合行情表现以及上文强势个股指标分析,可能的解释为本轮科技板块的共识程度较高,因而市场集中度较去年9月份持续提升,但低位板块依然吸引部分资金流入,市场整体结构依然相对健康。
从市场动能看,当前创新高个股占比不高。 ag凯发_凯发一触即发使用每日市场突破250日新高的个股占比衡量市场动能,该指标对牛市敏感。通常情况下,该指标在20%以下波动,只有在大量资金流入、市场情绪振奋时,才能推动股价大面积突破近1年高点。
当前,个股价格创下过去一年最高水平的占比约4.9%,该比例并不高,甚至可以说偏低。以2024年10月8日为例,按当日收盘价测算,个股创下过去一年最高水平的比例约为28.7%,较当前高出23.8个百分点。换言之,当前仍有大量个股尚未走出去年9月份冲高回落后的调整区间。
总结来看 ,ag凯发_凯发一触即发观察到指标出现以下变化:①换手率绝对值高,但边际放缓;②从价格结构看,超过过去一年均价的个股数量占比达到八成;③从交易结构看,龙头股成交集中度快速提升,但尚不极致;④从市场动能看,当前创新高个股占比不高。综合来看,春节以来的上涨行情更像是结构性行情主导,多数个股价格边际修复但仍未走出上一波大涨后的调整区间。对应市场情绪有所升温,但尚未过热。
三、从资金视角看,资金仍有进入空间
除了量价指标可以直接反映市场情绪外,资金流向与结构也可以从不同维度反映不同主体的市场情绪。在资金视角中,ag凯发_凯发一触即发选择了四个指标来观察市场情绪变化,包括代表杠杆资金的融资余额、代表公募资金的开放式基金股票仓位,以及反映资金结构的融资买入额占比、反映市场需求的新成立偏股型基金份额。
从杠杆资金看,近期融资余额与融资买入额快速上行,融资买入占比上升至历史高位。 通过融资资金的边际变化情况可以观察杠杆资金的变化趋势,而融资买入额占市场成交额比重,则可以反映杠杆资金与市场整体资金的一致性水平。
当融资买入额占比较高时,反映杠杆资金有更强的交易倾向,这可能会出现在两种情形下,第一种,市场价格持续低迷,但是,专业的投资者“先知先觉”,在市场成交活跃之前,融资买入额率先增长;第二种,市场价格持续走强,投资者对未来充满信心,想要以更高的杠杆获得更高的收益,这往往反映交易情绪过热的状态。
截至2025年3月7日,沪深两市融资余额18992.47亿元,从20日移动平均与100日移动平均的差值看,为近一年的67%分位。近期融资余额快速上行,且逼近历史高位;融资买入额占市场成交额比重升至9.8%,也已经接近历史高位。
结合上文对市场量价指标的观察,本轮融资买入更多体现为部分“先知先觉”资金加大对市场的下注,而普遍意义上的杠杆行情尚未开启。市场情绪整体理性,但对于目前杠杆集中加码的行业板块,若无更多增量资金流入则价格的高位波动性将加大。
从公募资金看,Wind估算的开放式基金股票投资比例大幅上行。 当前,Wind估算的开放式基金股票仓位为86.27%,这一比例已经逼近近两年来高点。去年9月下旬的上涨阶段,机构资金流入并不明显,可能由于市场行情启动快速且迅猛,但情绪退潮也较快,机构资金调仓节奏并未跟上。
但1月份以来公募基金的股票投资比例持续上升,或意味着机构资金整体乐观情绪升温,并用提升仓位进行了“表达”。持续提升的股票仓位,反映的是机构资金整体对于大势更加乐观,但不可忽视的是,当前机构仓位已经较高,可能需要更多增量资金进入市�。裨蛑荒芡ü蹇榧渎侄险�。
从增量资金看,基金发行环境边际回暖,但仍未见到积极的规模扩张。 该指标可以衡量市场对偏股型基金的需求强弱,当投资者对股市预期转向积极乐观时,对偏股型基金的需求上升,并且,考虑到基金业绩等因素,基金公司也偏向在预期未来行情向上时发售新基金,因此,该指标可以间接反映市场对股市的乐观程度。新成立基金份额虽然是市场的滞后指标,但也是维持牛市行情的增量资金的重要来源。
总结来看 ,ag凯发_凯发一触即发观察到指标出现以下变化:①从杠杆资金看,融资余额与融资买入额快速上行,融资买入占比上升至历史高位;②从公募资金看,Wind估算的开放式基金股票投资比例大幅上行;③从增量资金看,基金发行环境边际回暖,但仍未见到积极的规模扩张。综合来看,杠杆资金和主动型股票基金已经充分表达了自身的乐观预期,或需要更多的增量资金进�。裨虼蟾怕市枰ü蹇榧渎侄舛问奔涞纳险�。
四、比价视角,股票估值有所抬升
不同资产之间的相对价格,也可以在某种程度上折射市场对资产的偏好水平,这里ag凯发_凯发一触即发共选择了三个细分指标,包括衡量股债性价比的股权溢价率、体现股债轮动的股债收益差、反映投资者未来预期的股指期货升贴水。
从股权溢价率看,当前股市性价比有所回落。 股权风险溢价反映市场对股债之间的偏好程度,股权风险溢价上升时,反映更多资金流向债券,股市估值水平下降,市场对股票的偏好程度降低,ag凯发_凯发一触即发计算股权溢价率=1/ Wind全A滚动市盈率-中国10年期国债收益率。
整体上看,股权溢价率与市场价格呈反向关系,因此计算“1-股权溢价率”并纳入综合情绪指数中。该指标也是效果比较明显的反转指标,股权溢价率接近或超过4.5%的2019年1月、2024年2月和2024年9月,都对应后续股市的大幅反弹。
当前,股权溢价率仍处于历史相对高点3.5%,随着近期股市上涨和债券市场调整,该溢价率已经较历史高点有所下行,这意味着经过再平衡后,股票市场的性价比有所回落。
从股债收益差看,权益市场表现相对强势,债券市场相对偏弱,股债收益差的60日均值处于近2年中高分位。 ag凯发_凯发一触即发使用Wind全A与中证全债指数20日收益率之差,来衡量一段时间内股票资产与债券资产的收益回报差额,并计算60日平均值以平滑指标。
近期,权益市场表现相对强势,债券市场相对偏弱。当前,股债20个交易日的收益差为4.5%,较年初有所上升,其60日均值处于近2年中高分位。
从股指期货升贴水看,近期沪深300期货小幅贴水。 ag凯发_凯发一触即发使用沪深300期货活跃合约收盘价相对沪深300收盘价的上涨/下跌幅度,来衡量投资者对指数未来的乐观程度,升水幅度扩大或贴水幅度缩小时,反映市场对指数未来走势边际转暖。
当前,沪深300期货小幅贴水0.02%,升贴水幅度位于近两年47%分位。以上数据表明,股指期货隐含的投机情绪较为中性。
总结来看 ,ag凯发_凯发一触即发观察到指标出现以下变化:①从股权溢价率看,当前股市性价比有所回落;②从股债收益差看,权益市场表现相对强势,债券市场相对偏弱,股债收益差的60日均值处于近2年中高分位;③从股指期货升贴水看,近期沪深300期货小幅贴水。综合来看,随着股债走势再平衡,股票市场的性价比相对下降,但仍有一定吸引力。且股指期货表现来看,市场情绪回暖但相对理性。
五、风险提示
历史经验和指标可能存在失效风险,不同区间统计可能存在结论差异风险,宏观经济超预期波动风险,地缘政治形势超预期演变。
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